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去年以来，美联储频繁加息迫使联系汇率下的港元也跟着走强。为了维系联系汇率制度，香港特区政府不得不屡屡出手，调动外汇储备接受大额的港元沽盘。有声音认为，香港维持港元与美元挂钩的经济和社会成本似乎越来越高。联系汇率制度是否需要改变，也成为近期国际和香港媒体热议的话题，甚至引来香港金管局总裁余伟文公开为支持联系汇率制度发声。

余伟文10月17日公开发表言论称，联系汇率制度（简称“联汇制度”）是一个好制度，这是香港货币和金融稳定的根基，香港无意也无需改变联汇制度。他认为联汇制度就像一道坚固的防波堤、避风塘，为香港挡住外面的惊涛骇浪。

美联储加息为何给香港的联汇制度带来一系列影响？这个推行了40年的制度，又是如何帮助香港巩固国际金融中心地位的？联系汇率又为何被国际货币基金认定是维护香港宏观经济及金融稳定的最合适安排？

香港维多利亚港。

1982年港元暴跌只能靠联系汇率稳定汇率

1982年英国和阿根廷爆发马尔维纳斯群岛战争，英属殖民地的历史遗留问题被引燃。彼时，中国和英国开始就香港问题展开谈判，由于双方一时难以统一意见，谈判进行艰难。

香港前途的不明朗让金融市场信心薄弱，导致股市出现股灾，也让市民对港元信心出现动摇，港元不断贬值。据香港金融管理局前总裁任志刚回忆，当时港英政府欠缺货币管理的机制、能力和工具，仅1983年9月下旬的两个交易日里，港元兑美元贬值了15%。

港元的贬值也直接影响到进出口贸易。香港厂商会会长史立德还记得，当时很多海外顾客都拒绝跟他们以港元进行交易，让他们改用美元等其他货币，这让采购及利息成本大幅上涨。有商界人士还透露，当时他们在向内地采购取货时，更要盯着人民币、港元及美元之间的汇价，稍有不慎就会因汇率亏钱。

为了稳定港元汇率，港英政府经过三个星期的研究，最终在1983年10月实施联系汇率制度，将港元与美元在7.80的固定水平上挂钩。这也为往后的香港提供了一个稳定的、低成本的、高效率的交易结算工具。

此后，香港经历了长达4年的银行危机，有总共7家银行需要立法接管或找“白武士”解救，1987年更爆发股灾和停市风波。直到1988年，香港进行首个金融改革的项目——“新会计安排”，政府将货币的控制权从银行体系清算行手中收回，大大提升了官方货币管理的能力，确保货币稳定。

1993年，香港金融管理局成立，开展包括强化货币管理机制等工作，以健全的金融体系，安稳地迎接回归。

香港联系汇率如何成为金融危机幸存者

香港回归祖国后，基本法授权香港特别行政区政府自行制定货币金融政策，保障金融企业和金融市场的经营自由，并依法进行管理和监督。

“有趣的是，香港回归并未带来任何金融动荡，金融危机是以其他原因出现的。”亚洲金融风暴期间，任志刚协助香港特区政府，联合多家金融机构打击炒家操纵市场。

时任中银国际证券总经理的冯志坚也受邀参与了香港特区政府的这次护盘行动，当时的他们发现，投机者们在1997年就针对港元的联系汇率做了一个部署。

这些国际金融大鳄以利润为诱因，用美元抵押向商业银行借入大量长期的港元，悄悄囤积到一定程度后再去市场大量抛售，同时在期货市场上购买大量期货合同。这让港股由1997年8月最高峰时的一万六千多点跌到了六千多点。

这一场汇率保卫战足足打了13个月。最终在1998年8月下旬，香港特区政府在请示中央政府后，动用逾千亿港元外汇储备在股市及期指市场入市。

“这一行动成功抵抗了炒家在汇市和股市的双边操控，令炒家损手离场。”任志刚回忆说，当时亚洲各地的固定汇率制度纷纷倒下，亚洲货币汇率大幅贬值，只有港元汇率得以保持稳定。

之后，香港金融管理局不断强化香港金融稳定和发展的顶层设计，包括在人民币于2005年明确了1美元兑7.75港元-7.85港元的活动空间，在联系汇率制度引入强弱双方的兑换保证。

余伟文认为，正是因为联汇制度采用严谨的货币发行局模式，在制度设计限制了货币当局在货币政策上的随意性。

在2008年波及全球的世纪金融风暴来临时，香港作为国际金融中心也难免受到冲击。但在这些丰富的备用方案和果断的政策中，香港的联系汇率稳如磐石，最终安然渡过。

美国加息下引发的49次出手

40年间，联系汇率一直帮助香港稳定经济，降低外国经济及汇率上的波动对香港造成的冲击，也降低了香港的进出口贸易、外国投资者在香港投资的汇率风险。

在美国经济学家保罗·克鲁格曼提出的“三元悖论”中，开放经济条件下，货币政策的独立性、汇率的稳定性、资本的完全流动性不能同时实现，最多只能同时满足两个目标。

香港作为资本自由进出的高度外向开放型经济体，在选择了联系汇率确保汇率稳定性的同时，也不得不失去货币政策的独立性。尤其是最近一年多来，随着美元频繁加息，联系汇率下的香港也被迫跟着美国走强。

这主要是因为美元一旦利息高于港元，就会诱发市场套息交易，即以较低利率贷出港元，然后换成利率较高的美元，赚取利差。套利活动导致港元汇率屡屡触及弱方兑换保证水平，香港金管局随之屡屡出手购买港元。

但香港金管局每一次出手购买港元，都意味着等量数额的资金流出港元体系，体现为香港银行体系总结余的降低。今年5月4日，香港金管局出手承接46.71亿港元沽盘。这是该局2022年5月以来第49次出手购买港元，也是香港金融及银行体系强大韧性的展示。

香港金管局首席执行官Eddie Yue在5月时透露，尽管香港的整体总美元储备有所下降，但本地银行的流动性没有问题。截至今年4月底，香港外汇储备资产为4274亿美元，相当于香港流通货币规模的5倍多。

此外，银行持有的外汇基金票据及债券超过1.1万亿港元，可随时作为抵押品通过金管局获取港元流动资金。

联系汇率仍然是香港最合适的制度安排

今年6月13日，美国CNN电视台认为，目前香港的货币正面临自2008年全球金融危机以来最大的考验。有声音认为，香港维持港元与美元挂钩的经济和社会成本，似乎越来越高。港元与美元挂钩的联系汇率制度是否会被打破，也成为近期热点话题。

余伟文。图源香港商报

对此余伟文认为，一个币种的强弱是有周期的，港元偏强或偏弱各有利弊，难以一概而论。至于利率方面，环顾全球众多经济体和金融中心，即使并非实施固定汇率制度，都与香港一样同样面对高息之苦。因此他认为，香港是否采用联系汇率制度，恐怕并不是目前最关键的问题。

香港是否要放弃联系汇率，也有香港媒体以阿根廷作为借鉴。

20世纪90年代中后期，阿根廷因过度扩张以及政府财赤逐步扩大，让阿根廷逐步进入偿还国债高峰时期。由于出现资本外逃，当地股市下挫、债价急跌，银行间的拆借利率急升。最终阿根廷于2002年1月宣布放弃联系汇率，改以浮动汇率，比索随即崩溃。过去20年，阿根廷陷入多次经济危机，近期更出现超级通胀，每年通胀率超过100%。

正如余伟文所说，世上本来就没有完美的汇率制度，每个经济体都需要按照自身情况和历史等因素，去选择最适合的货币制度安排，尽量获取最大的效益，付出最小的成本代价。在今年5月5日，国际货币基金组织就曾表示，联系汇率制度仍然是维护香港宏观经济及金融稳定的最合适安排。

在余伟文看来，近几年香港所承受的严峻挑战和由此对金融体系造成的巨大压力，再叠加各种有意、无意甚或恶意的市场谣言，都是一次又一次的信心测试。事实上，联系汇率也一次又一次地化险为夷。

香港的信心和底气，也就是这样经年累月、点点滴滴积累起来。

综合自香港商报、点新闻、经济日报

【撰文】话题研究员 陈彧 吴彬彬

【策划】张哲