8月29日，停牌逾半年的格力电器，在宣布收购银隆、迈入多元化时代、被深交所致函问询后，发布公告称正与相关中介机构积极进行逐项落实和回复，在提交说明回复并通过审核后，将会申请复牌。

此前，“闻风而动”的深交所向格力发出逾六千字的29条追问，从交易方案、交易对方和交易标的等维度，对重组方案“刨根问底”，聚焦于格力为何要以如此高的溢价收购珠海银隆。

尽管董明珠多次表态，对银隆业绩承诺成竹在胸，但深交所对交易标的珠海银隆的资产评估结果与核心竞争力的追问就达20条，剑锋同样直指其业绩承诺。

在监管层对重组从严监管的背景下，上半年多家上市公司的重组方案相继宣告终止失败。此时正处于重组关键时刻的格力，能否给出令监管层和市场信服的答复，推动重组方案顺利通过，避免对股价造成实质性影响？目前还是未知数。

按要求，针对问询内容，格力须在9月1日前将有关说明材料报送深交所。

南方日报记者 林郁鸿 见习记者 曹丹龄

A 信号

深交所问询表明对重组的慎重

停牌已愈半年的格力，其将以何种姿态回归A股市场，备受市场和众多中小股东关注。

8月25日，一篇题为《关于对珠海格力电器股份有限公司的重组问询函》悄然出现在深交所网站“监管信息公开”栏上。全文达6451字，向格力重组事项的交易方案、交易对手方和交易标的连发29问，对珠海银隆行业排名及毛利率、大额财政补贴、零价购车“金融租赁”商业模式，以及董明珠所青睐的核心技术——钛酸锂电池技术等细节全面问询，刨根问底。

在监管趋严和证券市场环境多变的背景之下， “问询”一事是简单的例行程序，会否将对格力重组产生重大影响？

“今年以来，监管层对上市公司重大重组的监管趋严，是因为以往的重组案例曾出现假重组、假借壳等问题，但正当的重组是不会受到冲击的。”中国青年政治学院金融研究所所长李永森在接受南方日报记者采访时表示，格力作为一家蓝筹公司筹划如此重大的重组方案，首先要符合交易规则，引来深交所的问询是正常的。

他表示，此举会否对重组造成实质影响，关键要看被问询的主体各方能否给出满意的回答。如果格力等相关方能向深交所给出合乎规则要求的解释，就不会对重组造成实质影响。

深圳某知名证券公司的一名分析师则认为，深交所向格力发出29问，表明其对这起重大重组事件的态度慎重，“想通过问询来了解更多更详细的交易情况。目前看来，要等格力提交全部材料回复后，才能判断是否会产生实质性影响。”

但可以确定的是，“格力携手银隆的重组方案，对其中长期的股价都会有影响。”该分析师认为，会有一些看好转变的资金，但同样也会存在一种忧虑：即这样转型会不会成功？新能源等市场可能并没有大家想象当中的那么乐观。

8月29日，格力正式回函深交所，并表示“公司与相关中介机构目前正在积极进行逐项落实和回复”，在提交说明回复并通过审核后，将会申请复牌。同时，本次交易能否获得国有资产监督管理部门批准同意、股东大会审议通过、商务部对本次重组所涉及的经营者集中申报的批准同意、中国证监会的审核通过，以及最终获得核准的时间均存在不确定性。

B 争议

重组方案损害中小股东利益？

市场分析认为，深交所向格力发出的29问，从交易方案、交易对手方和交易标等三个维度，指向同一个核心问题：格力为何要以如此高的溢价收购珠海银隆？

“今年1月份，银隆的估值只有50亿元，但今年6月却一下子涨到130亿元。”格力小股东周先生同样表达了与深交所一样的疑问，“收购银隆是按照权益法估值的，就是把未来的利润算进来；如果按照指数收益法，从格力2月份停牌开始到现在，根据市场行情来估值的话，格力的股价应该在24元，但现在停留在15.75元，这样是不合理的。”

指数收益法的估值方法即是参考两交易所的行业指数对停牌股票进行估值，也就是把停牌期间行业指数的涨跌幅视为停牌股的涨跌幅，以确定当前公允价值。周先生认为，格力发行股份收购珠海银隆的市场参考价定为决议公告日前20个交易日股票交易均价的90%，即17.07元/股（2015年度分红派息后调整为15.57元/股）有失公允，并将直接增加原珠海银隆、参与此次定向增发人员的股本数量，对中小股东造成利益损害。

市场分析认为，标的公司的估值往往会因评估机构、证券市场环境而发生改变，但公司的账面净资产则始终是一个重要的标准。

格力发布的报告书显示，以2015年12月31日为评估基准日，珠海银隆截至当日的账面净资产值（母公司口径）为38.78亿元，100%股权的评估值为129.6亿元，评估增值率为234.37%。

2.34倍的高溢价，在资本市场重组交易中是否合理？

“高溢价关键要看重组时资产评估的情况，以及相关资产和上市公司的关系，很难说多少倍的溢价是合理的。”多年观察金融市场重组并购案例的李永森认为，股权的定价问题确实会涉及到原有股东、新进入股东和中小股东的利益冲突，但高溢价会否摊薄中小股东的股权利益，关键要看此次重组能否对格力的发展起到正向的促进作用。

“如果原来的估值是50亿，格力只愿意出50亿来收购，是否又证明其实并不看好这个企业和行业的发展呢？”上述证券分析师则认为，资本市场对重组收购的溢价并无确切的固定标准，关键要看格力与珠海银隆重组后的发展潜力，这也是深交所关注的重点。

但也有中小股东认为，尽管珠海银隆承诺未来3年净利润为7.2亿元、10亿元、14亿元，但在短期内不足抵消总股本增长带来的摊薄影响，因此每股收益在短期内被摊薄；并且，如果未来经营效益不及预期，每股收益更存在进一步下降的风险。

此外，手握数百亿现金的格力，为何选择再定向增发募集100亿资金进行配套融资？董明珠对此解释称是因为收购重组后，格力电器智能装备、模具等新技术研究需要大量的资金储备，同时也需要对电池产能进行大规模扩产，并用于珠海、河北、石家庄等多个基地的生产线和研发使用，但这也引来深交所的“是否可能出现产能过剩”的追问和中小股东的质疑。

一名长期关注格力股权结构的证券分析师认为，目前格力可能被资本市场的一些投资者给盯上了，这是带有防御性的措施。但格力不会刻意为了实现股权稳定或保卫控制权，而选择定向增发，从而带来摊薄中小股东的股权利益等附带效果。

如果重组方案获得通过，董明珠将上升为格力的第四大股东，面对争议时她表示，“本次实施员工持股计划，目的是让全体员工分享格力电器的成长并增强对企业的信心和凝聚力，并没有主要从增强控制力角度去考虑。”

C 追问

银隆业绩承诺

面临补贴考验

“关于业绩承诺问题，在市场推广过程中，银隆新能源的消费者认可程度越来越高，现在7、8月份的订单较上半年及去年同期有大幅提升，说明已经形成市场较高的知名度和信任度，三年对赌是可以实现的。”在媒体见面会上，董明珠对业绩承诺的对赌表示充满信心。

然而，这样的承诺却未能充分说服深交所。在问询函的29条追问中，紧随100亿募资额度是否合规之后，第2问即是对银隆的业绩承诺、补偿义务所展开的质疑。

公开资料显示，或许是由于资金链紧张，珠海银隆分别于2015年6月、2016年2月进行了两轮融资，在不到一年时间内，中信证券率先联手华融资产、东方资产、阳光保险、北巴传媒等20家品牌企业共同注资数十亿人民币，成为银隆主要股东。

在本次发行股份购买资产的21名交易对方中，珠海银隆仅有8名股东承担利润补偿义务，合计占本次交易整体对价的51.68%，共67.17亿元，并且各业绩承诺方所承担的补偿义务均是单独的，相互不承担连带责任。

深交所追问，要求格力就其他13名交易对方未承担利润补偿义务的原因及合理性进行说明，针对8名承担利润补偿义务的交易对手方，分析股份锁定安排是否能够完全覆盖业绩补偿承诺履约风险。

“从深交所和监管层的角度来看，应该是担心会出现虚假承诺。8名承担利润补偿义务的股东持股比重仅超过50%，特别是互相不承担连带责任，可能造成交易风险。”齐鲁证券一名分析师认为。

“银隆新能源最早从电池起步，核心产业链是储能和新能源汽车。”珠海银隆新能源董事长魏银仓在此前召开的媒体见面会上表态，支持国家对新能源汽车骗补的核查，“因为银隆不是一个新能源汽车组装企业，不仅不会受骗补核查的负面影响，反而将对银隆起到一个正面的效益。”

这番表态并没有消解社会的疑虑，深交所对其补贴专项及经营业绩同样发出问询。

报告书显示，2014年末、2015年末和2016年6月末，珠海银隆的应收账款余额分别为3.01亿、31.80亿和47.72亿，分别占当期营业收入的86.60%、82.35%和192.10%。

值得注意的是，尽管魏银仓强调珠海银隆是一家拥有核心技术、三大生产基地的新能源公司，但其2015年的第一大客户和2016年的第二大客户均为“新能源汽车应用推广补助资金”，截至2016年6月底，公司的应收账款中，“新能源汽车应用推广补贴资金”金额高达20.33亿元。

在此次对国家对新能源汽车推广应用核查中，银隆是否能够“独善其身”，受到深交所的高度关注，并要求格力公布银隆的核查情况及相关问题。

珠海银隆承诺，2016年、2017年和2018年公司的实际净利润分别要达到不低于7.2亿、10亿和14亿。但是，目前以纯电动客车销售为主要收入来源的珠海银隆，面临着采用退坡制的国家补贴的考验。

根据《关于2016-2020年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知》，2017-2018年，国家补贴会在2016年的基础上下降20%，2019-2020年则下降40%；地方补贴一般随国家补贴的下降而下降。新能源汽车补贴的逐步减少乃至取消，是否会对行业快速拓展尤其是珠海银隆经营业绩产生重大不利影响，尚不明确。

“目前新能源汽车的供给远远大于市场需求，国内许多新能源汽车还得靠出口来消化。”华南理工大学电力学院电能质量与节能研究所所长余涛认为，“并不是所有新能源企业都是靠补贴生存，但补贴早晚会退出，如果一个企业过度依赖补贴，是很难维持下去的。”

■延伸

新能源整车制造：格力牵手银隆新机遇

长期研究新能源与智能电网的余涛认为，“新能源汽车市场发展需要多久才能成熟还有待验证，但新能源汽车是未来的主流，新能源电池的前景没有问题。”而珠海银隆掌握的核心技术钛酸锂电池，与碳酸铁锂、三元锂、镍酸锂等多种类型锂离子电池目前处于并存局面，需要考虑技术的成熟程度和市场的接纳程度。

8月12日，《新能源汽车生产企业及产品准入管理规定（修订征求意见稿）》出炉，工信部此次大幅提高了新能源乘用汽车生产的准入门槛，列明包括技术条件、资金规模、融资能力、研发实力等17项准入条件，其中，有8项为“否决条款”，只要超过2项“否决条款”，则该企业不符合“准入条件”。

据悉，新建立的新能源整车制造商数量将控制在10个。目前，已有北汽新能源和长江汽车获得准入资质，即新的生产资质仅剩最后8席。

而这将是格力牵手银隆后面临的新机遇。据悉，珠海银隆2015年实现新能源汽车销售订单7000辆，产值总金额达百亿元。其中完成生产纯电动客车3189辆，纯电动客车年销量全国排行第七。

如果重组方案通过后，银隆新能源或改名为“格力新能源”，对于是否要做未来的发展方向，魏银仓则表示“是否要做乘用车，公司已经做好了相应的技术储备，之后是有规划的，但要根据后续的资质和条件成熟来确定具体的推出时间”。

目前在珠海银隆的产品展厅内，除主打的纯电动客车外，不低于9座的乘用车，包括轿跑、SUV、MPV也同时在展，表明格力与银隆已经及早谋划了乘用车产品线的布局。

市场分析认为，如果未来格力能够与银隆携手获得乘用车领域的造车资质，将彻底扭转目前对于纯电动客车的依赖，加上提升钛酸锂电池的能量密度与续航能力，此次重组将有望打开新的窗口。